En la búsqueda de Valor

Análisis de empresas cotizadas con margen de seguridad

Tesis de inversión en Thalassa Holdings

 

 

 

 

 

Micro-cap con balance saneado en sector cíclico

En los últimos meses se ha hablado mucho acerca del alza de precios del crudo. Desde un punto de vista del sector y a pesar de no ser expertos en él, sí creemos que dado los precios actuales del crudo junto con el hecho de que en la última década prácticamente ninguna compañía ha invertido en exploración de nuevos yacimientos, ya que estaban lo suficientemente ocupadas en NO quebrar y sobrevivir a unos precios del barril donde nadie conseguía generar beneficios, existe la posibilidad de que se produzca en el medio plazo un déficit en la oferta de crudo ya que, pese a la creencia instalada en el mercado, la demanda no ha dejado de crecer y sobrepasa a la oferta actual.

Este hecho se deja notar en los inventarios:

No sería raro que se produjeran cuellos de botella en la producción, dando un posible escenario de mayores incrementos de precios, que a su vez provocarían mayor propensión a la inversión nueva en exploración por parte de las empresas.

De modo que lo que hay detrás de la breve idea de inversión que hoy os presentamos es, que si se tiene el sesgo de mercado de alza en precios de materias primas que dé como resultado una mejora de los fundamentales de estas empresas pero, en cambio no se tiene el suficientemente conocimiento del sector, dejar la tarea del capital allocation al equipo directivo de la compañía.

 

 

 

 

 

 

Thalassa Holdings (LON:THAL), es una empresa establecida en las Islas Vírgenes Británicas que actualmente capitaliza cerca de 17 millones de libras(£). La empresa está concretamente interesada en la propiedad y participación en empresas que ofrecen servicios en las áreas de mejora de la producción, exploración y topografía, además de proporcionar servicios permanentes de monitoreo de yacimientos.

Aunque su círculo de competencia sería el sector de exploración, la compañía tiene libertad para invertir en cualquier compañía y sector donde el equipo directivo crea que puede obtener valor para el accionista. Thalassa, por lo tanto obtiene ingresos a través de la participación directa en los resultados de las compañías en las que invierte y/o mediante la compraventa de las mismas.

 

Principales Inversiones

Thalassa, como ya hemos mencionado, está especializada en el sector de materias primas y en especial en el crudo. Es en este sector donde cuenta con su mayor posición actual, se trata de Autonomous Robotics, la cual fue adquirida al 100% por Thalassa en Septiembre de 2013 por £2,25M.

 

Autonomous Robotics

Autonomous Robotics está desarrollando un sistema drones subacuáticos (Flying Node) para registrar datos sobre el lecho marino. Según la empresa esta tecnología tiene el potencial de romper enormemente el mercado de mapeo offshore.

Su objetivo es obtener datos sísmicos de muy alta calidad especialmente adecuados para la evaluación del subsuelo y desarrollo de proyectos de extracción. El coste de recopilar tales datos sísmicos a profundidades extremas sigue siendo extremadamente alto, sin embargo utilizando el sistema Flying Node, Autonomous Robotics prevé aumentar las tasas de despliegue y recuperación en comparación con los nodos desplegados a través de control remoto, lo que debería ayudar a reducir sustancialmente este coste.

El sistema consiste en el despliegue de nodos desde un buque, que tras

descender a una posición predeterminada en el lecho marino, se posicionan con precisión en él utilizando una navegación acústica desde un sistema montado en un lancha no tripulada que permite cartografiar las capas del suelo. Los nodos tienen la capacidad de permanecer en el fondo marino hasta 60 días para cubrir una amplia gama de requisitos de mapeo.*Breve video de la compañía: http://autonomousroboticsltd.com/

De momento Autonomous Robotics sigue en fase de testeo y no genera ingresos pero progresa con satisfacción y el equipo directivo se muestra confiando en que pronto llegarán apoyo e interés desde fuera de la empresa.

 

The Local Shopping REIT

La libertad de asignación del capital de la que dispone el management le permitió abrir una posición en un REIT del Reino Unido llamado “The Local Shopping REIT”(LON:LSR), en el cual Thalassa tiene una importante parte del capital invertido y del cual posee el 25% a 31 de Diciembre de 2017. Respecto al REIT, está bajo un programa de venta de activos, o en otras palabras, en liquidación por cierre desde 2013 para repagar la deuda y posteriormente si consiguen beneficios repartir esas plusvalías entre sus accionistas. Intuimos que Thalassa vio potencial en el valor residual del REIT.

Suponemos que LSR debe estar sufriendo el mal momento del sector en el Reino Unido, pero aún así según sus últimas publicaciones, excluyendo propiedades donde el REIT ha llegado a acuerdos para la venta, la cartera comprende 86 propiedades valoradas en £23.9M cuando su Market Cap es de £25M. No tenemos forma de saber qué ha hecho Thalassa al respecto pero al parecer deben seguir creyendo que obtendrán buen retorno de su participación.

 

WGP Group

Por otro lado, el pasado mes de Diciembre la compañía anunció la venta de su otra subsidiaria controlada al 100%, WGP Group, dedicada a la exploración en el sector del crudo y gas.
La venta se materializó en Enero de 2018 por
20 millones de $ y otros 10 millones en variables. De estos 20 millones habría que restar 2,5 millones de dólares que la compañía acordó dejar en la empresa en cash para hacer frente a los requerimientos a corto plazo.

 

Rockfire Resources

Otro hecho relevante del pasado año fue la venta de su stake en Rockfire Resources (antes conocida como Papua Mining), una pequeña empresa minera de oro y cobre con yacimientos en Papua Nueva Guinea y Australia.

Thalassa llegó a poseer el 26,7% de la compañía en Septiembre de 2016, y cuya inversión fue £400,000 para obtener 40M de acciones de 1p. Posteriormente, en Septiembre de 2017 decidió vender su participación por 1,15p por acción, dando como resultado un 23,3%* de retorno para Thalassa. *incluyendo ganancias por tipo de cambio.

 

Management y Accionistas Mayoritarios

Lo primero que se puede apreciar respecto a los accionistas es que el mayor accionista de Thalassa es el propio presidente y fundador, Dunca Soukup con un 19%. Esto equivale a un valor actual de mercado de aproximadamente £3,2M, es decir casi 6 veces más que su remuneración anual, la cual ronda los $7000,000 (£550,000).

El siguiente mayor accionista de la compañía es el propio fondo de Thalassa y le sigue de cerca con un 16,1% la gestora de fondos Lombard Odier, la cual ha estado reportando compras agresivas en el último año.

Luego con un 4,3% aparece el nombre de Mark Costar como gestor del fondo JOHCM UK Growth. Echando un vistazo por encima a su fondo vemos que está invertido de forma destacada en los sectores de Oil&Gas (sus dos primeras posiciones) y también en Mineras con un 8,3% del fondo.

Esto nos lleva a pensar que dado el tamaño de su fondo (£440 millones), que “se moleste” en invertir más de £800.000 en una empresa de tan solo £18M de Market Cap es interesante.

 

 

Programa de Recompra Acciones

El otro motivo que me pareció interesante sobre la compañía era su programa de recompra de acciones.

La empresa inició un programa de recompra de acciones en Julio de 2017 hasta un valor de £4.000.000. Este dato ya es de por sí relevante ya que su valor en bolsa era de £17M, por lo que suponía recomprar casi un cuarto de la acciones.

Hasta la fecha la compañía ha recomprado, según su última notificación del pasado 6 de Septiembre, un total de 3,719,090 acciones por valor de £3,283,786 es decir a un precio medio de 88,30p.
El total del programa de recompra junto con las acciones que ya tenían en
autocartera suman un total de 6,827,747 acciones.

Esto claramente nos hace pensar que la empresa ve sus propias acciones infravaloradas, o bien que no encuentra oportunidades de inversión con potencial atractivo o ambas razones.

Esto se hace patente en el ultimo informe anual en el chairman’s statement, donde Mr. Soukup se muestra confiado en que a medida que la compañía realice ganancias sobre sus actuales posiciones, los retornos se verán reflejados en el valor de la empresa y reflejará su valor intrínseco.

También comenta que tras la venta de WGP, Thalassa cuenta con una posición en caja de $20M, pero que ha examinado a fondo 883 empresas hasta el 30 de Abril de 2018 en busca de posibles adquisiciones o entrada en el capital de empresas, pero que hasta ahora no ha conseguido identificar ningún posible candidato, e incluso se compara en cuanto a la visión que Warren Buffett reportó sobre el mercado en su Q1 de 2018 y la liquidez de Berkshire.
Por lo tanto la empresa, pese a contar con una gran cantidad de cash
no cree necesario repartir dividendos y se muestra paciente para no sobre-pagar.

 

Riesgos

  • El más evidentes sería que el equipo directivo no tome buenas decisiones de inversión con la caja actual.

  • Que Autonomous Robotics no consiga contratos o lo que sería todavía peor, que no consiga buenos resultados en las pruebas reales, y que por lo tanto su valor sea básicamente 0.

  • Que finalmente LSR no consiga vender sus propiedades a “buenos” precios y el valor residual no produzca beneficios sobre la inversión de Thalassa.

 

Conclusiones

Como resultado nos encontramos ante una empresa con nula deuda y básicamente la misma caja en su balance que su valoración en bolsa, esto ya es de por sí muy raro de encontrar, pero si además añadimos el hecho de que la propia empresa está recomprando sus propias acciones, podemos concluir que son dos señales claras de un posible potencial alcista, o al menos nos proporciona cierto margen de seguridad.

Una posible aproximación de suma de partes nos dejaría la siguiente situación:

  1. Caja= ~£15M (según mis cálculos se ha gastado cerca de £600,000 en recompras en lo que llevamos de 2018)

  2. Autonomous Robotics= £4M. La compró en 2013 en un estado mucho menos avanzado por £2,25M, asumo que con los avances producidos valga casi el doble actualmente.

  3. 25% del The Local Shopping Reit=£6,25M, para ser conservadores usaremos £5,5M

  4. Otros activos= ~£1M

 

NAV= £25,5M. Usando el número actual de acciones nos da como resultado £1,36.

Solamente faltaría aplicar el descuento por Holding que se crea conveniente para llegar a un fair value. Como bonus adicional se podrían incluir los $10M o un porcentaje de los mismos en concepto de los variables acordados en la venta de WPG, pero de nuevo preferimos ser conservadores y no incluirlos.

Por lo tanto en el hipotético escenario que planteábamos al principio de subida de precios del crudo y derivados es donde creemos que Thalassa sabría sacar provecho dado que entra perfectamente en su círculo de competencia.

En caso contrario, se podría estar relativamente cómodo ya que la empresa deja bien claro que prefiere ser paciente a precipitarse en invertir a múltiplos exigentes.

 

Gracias por vuestro tiempo y lectura.
Álvaro Jover (@AlvaroJS90)

 

DISCLAIMER

El presente ejemplo de inversión en ningún momento se publica con el interés de ser una recomendación de compra o de venta de ninguna compañía. Cada uno debe realizar su propio análisis antes de tomar cualquier decisión en materia de inversión, ya que como cualquier empresa no está exenta de riesgos que incurran en una pérdida de capital.

  1. #1

    Value DNA

    Aprovecho que la empresa publicó resultados del H1 el pasado lunes 17 de Septiembre para comentar los más destacado.

    1)Como comentaba en el artículo, la empresa tenía 10M de dólares pendientes de recibir en concepto de variables tras la venta de WPG. Pues bien, al haber logrado WPG cerrar un contrato, Thalassa percibirá de momento un total de $6 millones.(20% en breve y el 80% restante como máximo en 12 meses). Si WPG consiguiese cerrar nuevos contratos Thalassa podría llegar a hacerse con otros $4 millones.

    2)Autonomous (ARL) ha progresado de forma satisfactoria en los test pero siguen a la espera de inversión externa para terminar de desarrollar el proyecto con buenas garantías.

    3)La mala noticia que nos deja el H1 es el empeoramiento en la venta de activos de LSR. Ya anticipamos en la suma de partes esta posible situación pero quizás siga empeorando, aunque Thalassa espera obtener retorno positivo a pesar de la mala gestión del REIT.

    4)Desde la publicación del artículo hace 10 días la compañía ha recomprado otras 35,000 acciones y todo indica a que seguirán haciéndolo mientras no encuentren mejores opciones. De hecho en el equipo directivo son bastante escépticos acerca del momento del ciclo y se muestran bastante preocupados con las valoraciones actuales.

    5)En lo que se refiere a los resultados como tal, la compañía ha obtenido unos beneficios durante la primera parte del 2018 de $4,5 millones(EPS:£0.17) debido básicamente a la venta en Enero de WPG y con una posición de tesorería de $20,6M y O deuda.

    El balance después del H1 es para mí ligeramente bueno porque, aunque la parte de LSR ha empeorado y posiblemente lo siga haciendo, se ve en buena medida compensada por las ganancias extras de $6m (con las que no contamos en la suma de partes original), la continuación de las recompras, los avances de ARL, y a título personal comparto la visión del management acerca del estado del mercado en su conjunto.

    Un saludo,
    @AlvaroJS90

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