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La mayoría los yacimientos importantes de petróleo se encuentran en una fase avanzada de agotamiento. Al principio, es muy fácil encontrar buenos yacimientos, y el petróleo sale muy fácil y muy limpio. Pero a medida que se va vaciando, cada vez es más costoso seguir sacándolo, y cada vez es de menor calidad; por ejemplo, en el mayor campo petrolífero del mundo, Al-Ghawar, se inyecta agua del mar para aumentar la presión y facilitar la extracción... pero más del 50% de lo que se extrae ahora mismo es precisamente eso: agua del mar. Y su producción está en claro declive: 4,5 millones de barriles/día, un 20% por debajo de lo que llegó a producir en su día, a pesar del empleo de avanzadas (y agresivas) técnicas de extracción. También en claro declive se encuentra el segundo super gigante, el mexicano campo petrolífero de Cantarell, de alrededor de 2 millones de barriles/día, alcanzados gracias a la masiva inyección de nitrógeno en los pozos, que está consiguiendo casi mantener el ritmo de producción... aunque el precio a pagar será un agotamiento más rápido y más brusco. Pero claro, eso sucederá en otra legislatura... ¿por qué le va a preocupar al actual presidente de México? :-(

Hubbert predijo una curva de producción en forma de campana, donde el pico máximo de la producción mundial se alcanzaría en 2001; sin embargo, el empleo de nuevas técnicas y la viabilidad económica (a $60 el barril) de determinados yacimientos que antes no eran viables (como las arenas bituminosas de Canadá), parece que han alargado el máximo hasta 2010, aproximadamente. Sin embargo, la futura disminución de la producción a no muy largo plazo es incuestionable...

Aunque curiosamente, el problema actual no es la producción, sino el refino. Como indicaba antes, si la producción no ha caído es porque se están exprimiendo petróleos de muy baja calidad (sour crude, con alto contenido en sulfuro), muy costosos de refinar, que sólo son económicamente viables a partir de un nivel de precios alto como el actual; si viéramos la producción mundial de petróleos de alta calidad (light y sweet crude), no habría duda de que ya se ha sobrepasado el pico de Hubbert. El porcentaje de acid y sour crude sobre el total de petróleo no deja de crecer...

Pero esa mayor carga de trabajo sobre el refino no es fácil de realizar:
  • Construir nuevas refinerías es algo tremendamente costoso, hasta el punto de que incluso con los elevadísimos precios actuales se están tirando atrás proyectos por su dudosa viabilidad económica.
  • Además, los planes de potenciación del etanol y otras alternativas han disuadido a las empresas de refino a ampliar su capacidad.
  • También están los temas medioambientales: nadie quiere autorizar que le construyan cerca una refinería (parece que son instalaciones muy desagradables).
  • Y para acabar de agravarlo, está el tiempo que lleva construirlas: varios años, en caso de que se decida hacerlo...
Y entre unas cosas y otras, hace 30 años desde que se construyó la última refinería en USA (y varias han cerrado después). Así que la escasez está asegurada durante bastante tiempo!!

Pero el problema no es sólo que no se construyen más... ¿y qué pasa con las actuales?
  • Se les aplican normativas medioambientales cada vez más estrictas, que les obligan a costosas mejoras (que incluyen parones para realizarlas), con el fin de producir combustibles con menos sulfuro y menos contaminantes.
  • Se las fuerza a trabajar al máximo desde hace mucho, llevando al mínimo (o menos) el mantenimiento realizado, con lo que están sufriendo frecuentes parones y accidentes.
En principio, esto son costes que se les están repercutiendo a las refinerías, y parones que les reducen el beneficio por falta de producción... pero a la hora de la verdad, esto supone una continua reducción de la oferta existente!! Y esto, junto con el aumento de la demanda que suponen las grandes potencias emergentes (encabezadas por China e India), suponen un continuo incremento de márgenes de refino: A pesar de que el barril de petróleo llegó a estar a $78, y ahora "sólo" está a $65, la gasolina se encuentra en USA en máximos históricos (y vamos cara la temporada de verano, que es cuando más se consume!!). El margen de refino se ha ido hasta los $30 por barril, máximo histórico por mucho (solía estar por debajo de $10), y también aumenta el descuento por sour crude respecto al precio del petróleo de referencia... ésas son las poderosas razones por las que llevo en cartera Valero Energy (VLO), la mayor refinería USA (y especializada en refino de sour crude), y por las que llevo también ConocoPhillips (COP), con un importante peso del refino en su negocio. Y tal como era de esperar, el negocio les está yendo viento en popa, y el mercado empieza a darse cuenta de la situación real: hace unos meses, cotizaban con un bajísimo PER 7, descontando que los enormes beneficios de 2006 eran algo puntual, y que se produciría una reversión a la media; pero poco a poco, está subiendo bastante la cotización, debido a que algunos empiezan a darse cuenta de que los enormes beneficios no son algo puntual... y si el mercado empezara a descontar que los enormes beneficios no sólo se mantendrán, sino que incluso van a seguir creciendo, de la mano de una oferta muy escasa y una demanda creciente e inelástica, la cotización se puede realmente disparar!!

Esta es la situación actual... próximamente veremos las expectativas a largo plazo.

s2

  1. #30
    Fernan2

    Los márgenes son la diferencia entre el precio de compra y el precio de venta, descontados los gastos. En el caso de las petroleras, el precio del petróleo es el precio de venta, y aumentan sus márgenes; pero en el caso de las refinerías, el precio del petróleo es el precio de compra, siendo el precio de venta el de la gasolina y derivados. Por eso, si sube el petróleo y no sube la gasolina, los márgenes de las refinerías se reducen.

    s2

  2. #29
    Anonimo

    ¿Porqué con el precio del petroleo en 80$ las refinerias dicen que se han reducido los margenes?
    Gracias.

  3. #28
    Anonimo

    Respecto a HNR:

    Uno solo puede especular al respecto, pero me imagino que están seguros de poder darle buen uso al cash que tienen, o quizás prefieren tenerlo como reserva estratégica, para invertir fuera, por si se llega al peor escenario posible. La cuestión es que el cash está ahí, y el managemente de la compañía parece honrado y razonablemente competente.

    Respecto a las deudas de Chávez, la experiencia con otras empresas similares parece indicar que sí las paga...desde luego dinero no le falta. Chávez es un bocazas, pero cuando hablaba del olor a azufre que despedía Bush creo que el subconsciente le traicionaba y estaba pensando en el petróleo venezolano y sus problemas de refino. Digamos que la relación entre Chávez y EEUU es similar a la de aquel chiste en el que un paciente, tras sentarse en la silla del dentista, agarra a éste firmemente de los testículos y le dice: "¿Verdad que NO vamos a hacernos daño?"

    CHK es también un opción muy buena, por supuesto. Creo que lo importante es tener una parte de la cartera en Oil&gas por si las moscas geopolíticas a corto plazo, y porque es buena inversión a largo.

    The Omega Man

  4. #27
    Fernan2

    Suena muy convincente lo de HNR, pero...

    1.- No entiendo por qué una empresa de 300 millones tiene 200 en cash... ¿por qué no hacen autocartera? Si empezaran a comprar acciones propias, podrían poner en valor muy mucho la empresa. Si no lo hacen, me huele a gato encerrado...

    2.- Que el gobierno venezolano te deba 90 millones es un problema grave.

    A mí me va más la estrategia de Chesapeake: En USA, onshore, y concentrados en algunas zonas para desarrollar economías de escala. Y con coberturas frente al precio del gas, frente a los incrementos de costes, etc. Y eso sí, apalancados para mantener un crecimiento fuerte...

    s2

  5. #26
    Anonimo

    Aquí viene una explicación detallada de porqué es interesante HNR.

    http://hcmthoughts.blogspot.com/

    El cash que tiene la empresa (220M$) más una estimación razonable de lo que le debe el gobierno venezolano (~90M$) es casi un 90% de la capitalización...así que uno se lleva todos los campos petroleros que tiene en Venezuela, Rusia y China casi gratis...de hecho la acción ha subido un 10% en los últimos 4 días, así que no debo ser el único que piensa igual...

    Como dice el blogger es "como jugar a la ruleta rusa con una pistola de agua..."

    http://hcmthoughts.blogspot.com/

    The Omega Man

  6. #25
    Anonimo

    Sí, en CNQ no voy a pasar del 10% de mi cartera aunque me tiente. Las reglas son las reglas.

    Un artículo muy bueno sobre Venezuela y el riesgo:
    http://energy.seekingalpha.com/article/25485
    Como ves, creen que el status quo se va a mantener porque EEUU es el único mercado que Venezuela tiene para su petróleo pesado y EEUU tiene el 11% de su capacidad de refino destinada a petróleo pesado que nadie más le puede suministrar. Así que recomiendan invertir en compañías sólidas que trabajan en Venezuela, entre ellas HNR. Me imagino que el descuento al que cotiza Valero (que también es buena compra) puede tener el mismo origen. Si las cosas se ponen feas entre Venezuela y EEUU, una de las principales víctimas debido a su especialización en crudo pesado sería Valero...

    The Omega Man

  7. #24
    Fernan2

    Omega, lo del riesgo de invertir en Venezuela no lo vamos a discutir, ¿verdad? Claro que si entras con poco, el riesgo es limitado...

    Y respecto a CNQ, es al revés... CNQ no es de riesgo, pero lo será si le das demasiado % de tu cartera!!

    Por cierto, que valorar COP por sus reservas no me parece acertado... aparte de las reservas, tiene una rama de refino y un 20% de Lukoil, que son los que están tirando del carro, y una producción enorme en gas, que espero que será quien tire del carro próximamente...

    En todo caso, CNQ es muy interesante. Ya estuve a punto de entrar en 2005, pero subió un 32% en una semana y no me atreví...

    s2

  8. #23
    Anonimo

    ¿Riesgo yo? Que va, si se ríen de mí mis amigos chartistas...mi cartera (excluyendo CNQ y HNR) está llena de segurolas (Renault, Vodafone, DT, DB) y después de haber subido un 13% en lo que va de año, todavía tiene un PER de 11.6 y un PB de 1.5. Pero entiendo que sin hacer un análisis en profundidad tanto CNQ como HNR te puedan parecer apuestas arriesgadas. Solo decir que ambas empresas están declarando, por razones coyunturales, earnings mucho más bajos de los que son capaces de ganar en condiciones normales. Son "value plays" en estado puro.

    El caso de CNQ es especial por su inversión en el proyecto horizon para producir petróleo a 18$ a partir de tar sands. No se están endeudando, así que si les sale mal el proyecto, lo cierran y sus earnings recuperan su valor normal. Y si les sale bien, el valor no tiene techo...lo más alucinante es que *les está saliendo bien*, cumpliendo plazos y costes. Para que compares con una compañía que conoces bien como COP, las reservas de COP son unos 9000M de BOE y su capitalización es de 129,000 billones, o sea 14.3$ por barril. Pues bien CNQ, con una capitalización de 36,640 M de $, tiene 3000M de reservas convencionales...así que está incluso algo más barata que COP, a 12.2$ por barril. Pero es que tiene además 6000M de reservas en tar sands...y el petróleo que produce el proceso es del bueno, sin azufre...dulce como la miel. Si el proyecto Horizon empieza a funcionar, el valor se puede triplicar fácilmente, y aún así no estaría caro. Lo malo es que se está corriendo la voz, ya ha subido un 27% desde que empezó el año.

    The Omega Man

  9. #22
    Fernan2

    Omega, veo que te va el riesgo... yo no te voy a decir que no lo hagas, pero a mí, de Venezuela sólo me interesan la misses. Y respecto a CNQ, que duda cabe que son el futuro... pero claro, cotizan con un PER doble que VLO o COP, por lo que tienen que hacerlo el doble de bien para estar igual; no veo que sea tampoco para saltarse normas y entrar a muerte.

    AIO, en la lista de "Los mejores artículos", hay uno que se llama Bolsas extranjeras: ¿nunca, a veces o imprescindible?. Y en él, ya comento que un inversor a largo plazo puede encontrar joyitas en el extranjero mejores que aquí... pero que los gastos son mucho mayores y por eso no compensa si no es a largo plazo, o al menos a medio plazo. Creo que si vas a comprar un día para vender al siguiente, no deberías salir nunca de la bolsa española... te empiezan con la comisión de compra, la de venta, la de custodia, la del cambio de divisas (al comprar y al vender), y encima te aplican una horquilla del 0.5% en la divisa... y te acaban haciendo polvo!! Ahora, si la diferencia es ganar un 10% con Repsol o un 30% con las mías, todo esto ya ni se nota.

    s2

  10. #21
    Anonimo

    Las plusvalías eran de 440 en dólares americanos.