LOS TRES PUNTOS DÉBILES DEL NEGOCIO CONCESIONAL DE SACYR.Sacyr facilita cinco cuentas de resultados: una para cada una de sus tres líneas de negocio, la del holding y la total. También facilita otras cinco cuentas de resultados referidas al mismo periodo del año anterior. El producto final de cada una de estas cuentas es un beneficio (o pérdida) neto atribuible (BNA). Estos importes a efectos comparativos los he dispuesto en la siguiente tabla a fechas 30-6-2020 y 30-6-2019.Sacyr: Comparación del B°Neto Atribuible semestral de sus líneas de negocioHay tres puntos de esta tabla de datos que son muy llamativos:1.La caída del 57,5% del BNA de la división de Ing. e Infraestructuras, atribuible al aumento de los gastos financieros, las diferencias de cambio y la creciente participación de los minoritarios en los beneficios,2.El aumento del 554% del BNA de concesiones, (debido a la venta de la concesionaria Guadalcesa) y3.El resultado del holding que de declarar un BNA de +33,308 M€ (30-6-2019) ha pasado a perder -37,507 M€ (30-6-2020), por dos motivos: a) la todavía contribución positiva de Repsol al resultado del holding en el 1S2019 y la contribución “cero" a 30-6-2020 por tener cubierto con derivados el quebranto de 534 M€ que le ha endosado Repsol (199 por pérdidas contables de la petrolera y 335 por su descalabro bursátil) yb) la provisión extraordinaria de 30 M€, como medida preventiva frente a la crisis del Covid-19. De no haber dotado esa provisión el resultado final del 1S2020 hubiera sido de 86,945 M€ aproximadamente, es decir un 24% más que los 70,127 declarados y un 8% más que los 80,496 M€ del 1S2019.El objetivo de este post seria profundizar no en todas las líneas de negocio (ya nos gustaría) sino únicamente en el negocio concesional de Sacyr, (según las cuentas a 30-6-2020) ya que parece ser que el futuro de la constructora dependerá mucho de este tipo de negocio. Vamos con ello.A 30-6-2020, el EBIT de las concesiones ascendió a 140,72 M€.La suma de los Resultados Financieros,(-80,86), diferencias de cambio (-51,77), sociedades puestas en participación (-2,98), la variación en valor de Ins. Financieros (-1,88), etc, fue de -138,84 M€. Por consiguiente el B° antes de impuestos (BAI) sería: 140,72 – 138,84 = 1,88 M€.A este BNA habría que añadir el hipotético BNA de las concesiones vendidas en el semestre en el supuesto de que su venta no se hubiese realizado. Me refiero a la autopista de Guadalmedina cuya aportación semestral al BNA sería de 2,14 M€, con unos ingresos de 7,61 M€.Total que para unos ingresos concesionales semestrales de 508,32, (500,71+7,61) el BNA solo llegaría a los 4 M€, (1,88+2,14). Sería impresentable que el “negocio estrella” de Sacyr, tan superrentable como dicen que es presentara un resultado concesional con un margen por debajo del 1%. La solución: vender alguna concesión con la excusa de la política de rotación de concesiones.La elegida fue la concesionaria Guadalcesa (cuyos ingresos anuales por peaje ascienden a 15,22 M€). El fruto de dicha venta fue un resultado positivo de 88,28 M€. Por consiguiente el resultado financiero negativo de -138,84 ya no lo fue tanto se quedó en -50,56 M€, (-138,84 + 88,28)Y el BAI quedó en una cifra muy decente: 90,16 (140,72 – 50,56),de ahí que el BNA semestral del negocio concesional fuese de 86,49 M€, un 554% por encima del BNA del 1S2019. Para final de ejercicio preveo un BNA concesional de 88,29 M€, por lo que el aumento sobre el BNA concesional de 2019 se reduciría al 97%, desde el actual 554%.El problema concesional lo tendrá Sacyr en 2021: Aún suponiendo idénticos gastos financieros que en 2020 y una esperable reducción de las diferencias de cambio, (si las divisas hispano americanas mejoraran “algo" su paridad) no creo que se alcance el BNA de 2020. Es decir el negocio concesional decrecería al menos en 2021. El BNA estaría por debajo de los 50 M€ frente a los 88,29 M€ previstos para 2020.Si las paridades actuales se mantuviesen debería de seguir con su política de rotación de activos y seguiría por la senda de crecimiento actual basada en las rotaciones.La política rotacional de concesiones no es una cuestión estratégica como nos la quieren vender, sino una política que se ven obligados a seguir (quieran o no), por los inasumibles gastos financieros concesionales y por los perjuicios que les ocasionan las continuas devaluaciones de las divisas hispanoamericanas.RESUMEN.Del análisis de este negocio concesional afloran tres puntos débiles de Sacyr muy importantes:1.Se endeuda mucho para acometer cualquier tipo de proyecto concesional. El ratio “Gastos financieros/EBIT” del negocio concesional es del 57,5%.2.El 86,2% del negocio concesional lo tiene en Hispanoamerica países cuyas divisas están en constante devaluación y una vez tocan fondo les cuesta trabajo revalorizarse. Deberia de optar por proyectos concesionales en países cuyas divisas fuesen más fuertes.3. La política de “Rotación de activos concesionales” es perjudicial para Sacyr pues los activos entrantes nunca serán tan rentables como los salientes porque estos últimos tendrán un nivel de amortización más avanzado. Esta política de rotación de activos no es una opción estratégica libremente elegida, es una politica que no les toca más remedio que adoptar si quieren presentar unos resultados concesionales excelentes, pero es un poco vender la gallina de los huevos de oro. Se deberían de buscar alternativas a esta opción.Creo que no descubro nada nuevo explicitando estos tres puntos débiles, pero he preferido hacerlo con cifras en la mano.Se habla tanto de los aspectos positivos del título ( la sentencia del basalto, su entrada en el negocio de renovables, la operación de derivados, su privilegiada posición en caso de recuperación económica, su cartera de Ing. e Infr. con una mayoría de proyectos concesionales, etc.), que no nos damos cuenta que Sacyr tiene “puntos débiles" que de momento ha ido sorteando, mientras espera verse favorecida por la recuperación económica que se nos anuncia. Por esto creo que es una opción bastante atractiva en estos momentos.
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