Japan Deep Value Fund, FI ha obtenido un rendimiento del +22.14% en el trimestre, un acumulado en el año del +20.67% y una rentabilidad desde inicio en agosto de 2016 del +48.25%, con una volatilidad diaria anualizada del 11,13%.Enseñanzas del mercado Tras dos años de considerable volatilidad en los mercados financieros, es un buen momento para reflexionar evitando que los árboles no nos dejen ver el bosque. Una clara lección que nos deja este periodo es la importancia de seleccionar correctamente activos de calidad. Creemos conveniente rescatar el siguiente fragmento de la carta extraordinaria publicada el pasado 26 de diciembre de 2018, tras la notable caída en las bolsas internacionales: “¿Por qué a estos precios las pequeñas empresas japonesas son una oportunidad histórica y por qué no hay que comprar indiscriminadamente cualquier activo? Como ejemplo, comparemos dos empresas muy distintas, una mediana empresa con yacimientos petrolíferos norteamericana y una pequeña empresa japonesa auxiliar de automóvil. La primera sufre por una estructura financiera que pone en peligro su viabilidad futura y la segunda está muy saneada. Ambas están cayendo fuerte en el año, Chesapeake Energy Corp. cae un -58% y Ohashi Technica un -33%”. A pesar de la caída, la compañía petrolera norteamericana continuaba teniendo un panorama sombrío, mientras que la japonesa, con una excelente generación de caja y una estructura financiera totalmente saneada destacaba como una clara oportunidad de inversión. El mercado recompensa a medio y largo plazo a las compañías de mayor calidad. No nos extraña el comportamiento en bolsa de ambas compañías durante 2019. Mientras que Ohashi Technica se ha revalorizado un +30%, Chesapeake EnergyCorporation se desplomó otro -61%.Gráfico de las acciones de Chesapeake Energy Corp (2019). Fuente: Market Screener.Gráfico de las acciones de Ohashi Technica (2019). Fuente: Market Screener.Otra enseñanza para el ahorrador-inversor, es la de no dejarse llevar por la psicología colectiva con sus ciclos de euforia y miedo. A nivel global, hemos visto como un gran número de particulares e institucionales salieron de sus fondos debolsa a finales de 2018, y en verano de 2019, momentos de más nerviosismo que han coincidido con los mínimos del mercado.El tiempo nos ha demostrado otra vez, que reaccionar con nervios y pánico conduce a un empeoramiento sistemático de la rentabilidad de nuestros ahorros, por lo que es esencial invertir con una perspectiva a largo plazo. En el informetrimestral de Koala Capital Sicav de diciembre 2019, hemos publicado varios de los datos y gráficos más relevantes de estos flujos de entradas y salidas en fondos a nivel global.Evolución de la carteraEn el cuarto trimestre del año, nuestra cartera se ha beneficiado de un gran número de catalizadores positivos tanto individuales como colectivos, algunos de los cuales emergieron a principios de septiembre y ya explicamos en elanterior informe trimestral.El primer catalizador tiene una relación directa con Michael J. Burry, uno de los grandes genios de la inversión en bolsa de los últimos decenios. A principios de septiembre, concedió a Bloomberg una de sus escasísimas entrevistas, dondeseñaló que estaba empezando a invertir en pequeñas empresas japonesas, como activo más atractivo a nivel global, enumerando incluso ocho de sus inversiones.Además de catalizadores individuales en la empresa de videojuegos Colopl, en Murakami Corp., recomendada por Michael Burry, y en Oliver Corporation, explicados todas ellas en el informe de septiembre 2019, nuestra cartera ha continuado atrayendo el interés de los inversores.En el caso de Oliver Corporation, tras un alza superior al 100% en apenas dos meses, de mediados de septiembre a mediados de noviembre, vendimos completamente todas nuestras acciones. Recordad que uno de los catalizadoresa corto plazo, no fue otro que pasar de cotizar del segundo al primer mercado de la bolsa japonesa, sin impacto en su actividad económica. Consideramos que el precio de la acción recogía suficientemente el valor de la compañía que hamultiplicado por tres en apenas tres años.Gráfico de las acciones Oliver Corporation hasta finales de noviembre. Fuente: Reuters.Lo positivo de los catalizadores individuales es que te permiten disfrutar de fuertes plusvalías y dedicar los recursos generados de la venta a adquirir acciones de otras compañías a múltiplos significativamente menores.Tohokushinsha Films, una de las empresas con peor comportamiento relativo de nuestro fondo desde inicio, ha empezado a reaccionar en octubre. En verano se produjo un cambio generacional en el equipo directivo de la compañía, uno de los catalizadores de más impacto. Kiyotaka Ninomiya, miembro de una de las familias propietarias ha sido nombrado presidente y CEO de la empresa.Estas son las empresas que han liderado la revalorización de nuestra cartera enel último trimestre:JCU Corporation, empresa que explicamos en el pasado informe de marzo de 2019, en la conferencia de Bilbao organizada por Rankia en abril y en nuestra reunión anual de inversores en Barcelona en mayo. Ha sido el valor que más ha contribuido a la rentabilidad del fondo. La acción se ha revalorizado un +133% en 2019. A finales de 2018 mientras su cotización caía con fuerza, sus números no paraban de mejorar, por lo que decidimos aumentar nuestra posición, convirtiéndose en la mayor posición del fondo durante gran parte de 2019.Hirano Tecseed, nuestra mayor posición actual, cuya tesis de inversión presentamos en la conferencia “Evento Value” de Rankia en Madrid en el mes de junio, ha acumulado una rentabilidad del +50% en 2019, y comienza el año 2020 como nuestra mayor posición. Cotiza con un Free Cash Flow Yield del 20% (inverso del múltiplo de flujo de caja libre), con una rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC) del 20% y un crecimiento de ventas anuales del +20%. La caja neta de deuda de la compañía supone más del 50% de su capitalizalización.Trinity Industrial, que también citábamos en la carta extraordinaria de navidad de 2018 como ejemplo de enorme infravaloración, se ha revalorizado un +36% en el último trimestre y un +90% acumulado en 2019.DTS Corporation, que ofrece software de alto valor añadido para empresas de distintos sectores (financiero, legal, sector público, etc), es otra de nuestras 10 mayores posiciones y se ha revalorizado un +47% en el año.Cambios en nuestra carteraCon el crecimiento del fondo durante los últimos 3 años, la cartera ha pasado de los 38 valores iniciales a los 51 actuales. Mientras que algunas empresas han salido por una gran revalorización, otras por presentar unos resultados peor delo esperados o porqué fueron opadas. En total mantenemos en cartera 25 valores de las 38 iniciales, hemos tenidos 13 salidas y 26 adiciones. El crecimiento del número de valores en cartera responde a los criterios de mejora del potencial derevalorización, obtener una mejor diversificación y mantener un adecuado nivel de liquidez del fondo.A partir de verano hemos realizado seis nuevas incorporaciones en cartera. De ellas, Tabikobo y Waida Mfg. Co son las más relevantes por su mayor ponderación.Tabikobo es una agencia de viajes online cuyo producto más demandado son paquetes vacacionales vendidos a través de su página web, especialmente para viajes internacionales de turistas japoneses. Para un nipón viajar fuera de su países un choque cultural, por lo que es esencial usar una agencia de viajes especializada. Nuestro analista japonés ha sido fundamental para el análisis de la compañía y entender las diferencias culturales en Japón respecto el resto delmundo. Por ejemplo, revisando las valoraciones online de los usuarios de Tabikobo, que son excelentes. La compañía nació en 1994 y su fundador, Yasuhito Takayama, aún mantiene más del 50% de las acciones. Sus ventas hancrecido un 10% anual los últimos 5 años acelerándose hasta un 20% los últimos 12 meses. Tiene un ROIC superior al 30% y sus márgenes y generación de caja han ido mejorando año tras año. La compramos en verano a un múltiplo inferiora 5 veces su flujo de caja libre normalizado.Perspectivas para 2020Fruto de los cambios realizados, y comentados anteriormente, el potencial de revalorización del fondo sigue siendo muy elevado. De las 51 empresas, nada menos que una quinta parte tiene un valor de empresa negativo (más caja netay activos líquidos que capitalización). En base a nuestro principal ratio de valoración, el múltiplo de generación de flujo de caja libre (Free Cash Flow) sobre el valor de empresa ajustado 1 , la cartera presenta una valoración promediaponderada de entre 4 y 5 veces. El mismo ratio para el índice S&P 500, formado por las 500 mayores empresas de la bolsa de Estados Unidos, era 41,1 veces a julio 2019 (calculado por Crescat Capital) y muy probablemente más alto a finalde año.Además de una valoración históricamente baja, nuestras empresas tienen un crecimiento de ventas promedio anual de casi el 6% los últimos cinco años y algo superior al 6% en el último año fiscal. La calidad de estas compañías según larentabilidad sobre del capital invertido es excelente, quince tiene un ROIC superior al 30%, siete tienen un ROIC de entre 20% y el 30%, doce de entre el 10% y el 20% y tan sólo catorce de ellas tienen un ROIC inferior al 10%.Atentamente,Marc Garrigasait Colomés – Gestor de inversiones
