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Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

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Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)
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Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)
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#1

Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Este es mi segundo estudio completo al estilo Buffett después de hacer unos análisis parciales sobre REE y un análisis integral de Viscofan, cuyo contenido empieza por una breve descripción de la compañía para posteriormente analizar y puntuar la cuenta de resultados, el balance y la rentabilidad esperada de la inversión.

Breve descripción de la compañía:

REE es la empresa propietaria de la práctica totalidad de la red de transporte de energía eléctrica en alta tensión y el operador del sistema eléctrico español. La compañía gestiona las infraestructuras eléctricas que componen la red de transporte y conectan las centrales de generación con los puntos de distribución a los consumidores. La Ley 17/2007 confirmó la condición de Red Eléctrica como gestor de la red de transporte y le atribuyó la función de transportista único, en régimen de exclusividad. La red de transporte está compuesta por más de 38.000 kilómetros de líneas de alta tensión, más de 4.000 posiciones de subestaciones y más de 72.000 MVA de capacidad de transformación. Como gestor de esta red la compañía es la responsable del desarrollo y ampliación de la misma, de realizar su mantenimiento, de gestionar el tránsito de electricidad entre sistemas exteriores y la península y garantizar el acceso de terceros a la red de transporte en régimen de igualdad. Como operador del sistema eléctrico es el responsable de la gestión técnica del sistema para garantizar la continuidad y seguridad del suministro eléctrico y la correcta coordinación entre la producción y el transporte de energía eléctrica.

Análisis de la cuenta de resultados:

En este apartado se analizan ocho variables, las siete primeras las valoro entre 0 y 1 punto y la última sobre 3 puntos debido a su mayor importancia. En primer lugar analizamos el porcentaje de margen bruto (margen bruto/ingresos totales) y vemos que el resultado es excelente ya que en los últimos diez años ha mostrado una tendencia alcista impecable y ha pasado del 53,63% en 2001 hasta el 88,97% de 2010, una cifra muy superior al mínimo deseable (40%). Valoración: 1/1 La segunda variable, los gastos de ventas, generales y administrativos como % sobre el margen bruto, también muestra una evolución muy favorable ya que en la última década han sido siempre inferiores al 30%, en 2010 fueron del 21%. Valoración: 1/1 Los gastos I+D como porcentaje sobre el margen bruto son también muy bajos ya que han sido siempre inferiores al 10%. Valoración: 1/1 El problema lo vemos en los gastos por amortización como % sobre el margen bruto y en los gastos financieros como % sobre el total de ingresos. En relación a las amortizaciones vemos que han sido siempre muy superiores al máximo ideal (10%), situándose siempre por encima del 20%. El dato positivo es que han ído disminuyendo durante la última década, pasando de un 32,72% en 2001 hasta el 23,90% en 2010, sin embargo siguen siendo demasiado altos, consecuencia de las fuertes inversiones que realiza la empresa. Valoración: 0/1. Los gastos financieros también son excesivos, siendo en los ocho últimos años superiores al 7%, cuando lo ideal es que sean como máximo del 4-5%. Eso demuestra, como veremos más adelante, que el endeudamiento de REE es demasiado elevado. Valoración: 0/1. El margen neto (beneficio neto/ingresos totales) en 2010 ha sido del 39,17%, casi duplicando el mínimo ideal del 20%. La empresa lleva cinco ejercicios consiguiendo un margen neto superior al 20% y con una tendencia claramente alcista. Valoración: 1/1. La evolución del BPA durante los últimos diez años ha sido excelente, mostrando una tendencia ascendente impecable, sin ningún altibajo, y con un promedio anual de crecimiento cercano al 16%. Eso facilita la predictibilidad del BPA para los próximos años. Valoración: 1/1. En relación a las expectativas de crecimiento para los próximos años siguen siendo positivas, si bien a partir de 2014 se espera un crecimiento más modesto, pasando de un 15% de crecimiento esperado para 2012 y 2013 a un 10-12% entre 2014 y 2016 y un 5-6% para finales de la presente década ya que las necesidades del sistema enérgetico nacional serán más de reemplazo y mantenimiento que de expansión, con lo cuál el volumen de inversiones será menor. En ese sentido es importante tener en cuenta que la inversión es el principal motor del crecimiento de los resultados. A mayor inversión en activos regulados mayor retribución de ingresos regulados y mayores beneficios. REE pertenece a un sector altamente defensivo (transporte de electricidad), es el único transportista de energía eléctrica en alta tensión y el único operador del sistema eléctrico español, con lo que goza de un papel clave en el sistema eléctrico nacional, goza de unos ingresos muy estables y una alta predictibilidad de crecimiento del BPA, el principal accionista es el Estado español a través de la SEPI, si bien las expectativas de crecimiento siguen siendo positivias para la próxima década son más modestas que en la última década. Valoración: 2,75/3 Valoración total de la cuenta de resultados: 7,75/10

Análisis del balance:

En este apartado se analizan ocho variables con una puntuación entre 0 y 1 para cada una. En relación al efectivo y equivalentes de efectivo y al ratio de disponibilidad (efectivo y equivalentes/pasivo corriente) vemos que el resultado es muy malo. En varios años la empresa ha generado menos dinero del que ha necesitado para desarrollar su actividad, lo que demuestra que REE tuvo que ir detrás del efectivo e ir incrementando la deuda año tras año, lo que es indicativo de debilidad financiera. Además, el ratio de disponibilidad, cuyo valor óptimo está alrededor de 0,3 es muy pobre, siendo siempre inferior a 0,05 durante la última década. Sin embargo, y como comentaré en el siguiente ratio, esta situación no le ha generado tensiones de liquidez importantes ya que gracias a su excelente perfil de negocio nunca ha tenido problemas para recurrir a los mercados financieros y conseguir efectivo adicional cuando así lo ha necesitado. De esa manera los problemas de tensión de tesorería han sido siempre menos graves de lo que parece. Valoración: 0,5/1. Con el coeficiente de solvencia (Ac/Pc) ocurre una cosa similar. En todos los años el resultado ha sido muy malo, siendo siempre inferior a 0,65 y en 2010 de sólo 0,23, cuando lo ideal es que sea superior a 1. Sin embargo, Buffett se dió cuenta que muchas de sus empresas favoritas, en contra de lo que dice la teoría, tienen coeficientes de solvencia inferiores a uno. Lo que en realidad sucede es que estas empresas tienen un negocio tan rentable que siempre pueden cubrir fácilmente su pasivo corriente, no tienen ningún problema a la hora de acudir a los mercados financieros para conseguir financiación a c/p o bien para refinanciar deuda, éste es el caso de REE. Gracias a su rentabilidad también pueden pagar unos generosos dividendos (caso de REE) y realizar compras de acciones propias (tb lo ha hecho alguna vez REE), dos operaciones que reducen las reservas de efectivo y contribuyen al deterioro del coeficiente de solvencia. Esto viene corroborado por el rating de S&P sobre la deuda a c/p de REE, otorgándole un A-1+, es decir, la máxima nota, con lo cuál la capacidad de la empresa para hacer frente a sus obligaciones a c/p es, según S&P, extremadamente fuerte. Para otorgar esta nota S&P califica a REE de empresa con un perfil de negocio excelente, con un papel clave en el sistema eléctrico español y unos ingresos basados en la remuneración de sus activos y, por tanto, no ligados a cambios de la demanda o de precios en el mercado eléctrico. El excelente rating es el que está permitiendo a REE una acertada refinanciación de la deuda (con el consiguiente efecto negativo sobre la deuda a l/p como veremos más adelante) y poder recurrir a los mercados financieros y encontrar el efectivo requerido en cada momento. Valoración: 0,75/1. En relación a las inversiones en gastos de capital (Capex) la valoración es negativa ya que la empresa no es capaz de financiar internamente, es decir, con recursos propios, sus gastos de capital. En todos los años los gastos por este concepto han sido muy superiores al aumento de las reservas. Valoración: 0/1. La deuda a l/p ha crecido de manera exponencial entre 2001 y 2010, pasando de 296.597 euros a 4.592.520 euros, es decir, multiplicándose por más de 15 en una década. Eso se debe a las reiteradas refinanciaciones de la deuda motivadas por el hecho que la empresa gasta más de lo que genera, la empresa no puede financiar con recursos propios las inversiones (p.ej en 2010 tuvo que financiar íntgeramente con deuda los activos de transporte que todavía no estaban en sus manos a Endesa e Hidrocantábrico). Valoración: 0/1. En esta misma línea negativa ha evolucionado el ratio Deuda total/FFPP, pasando de 0,90 a 4,09 en los últimos diez años, lo que nos demuestra que el endeudamiento no ha parado de crecer y hoy en día es muy alto. Sin embargo, un aspecto positivo importante a favor de REE es que los ratings de crédito de S&P son buenos. Así como para la deuda a c/p S&P le otorga la máxima puntuación para la deuda a l/p la nota no es tan buena pero está al mismo nivel que el rating de España, es decir, AA- con perspectiva negativa, con lo cuál la capacidad de REE de cumplir con sus obligaciones a l/p es, según S&P, fuerte. Aunque el rating ha ído empeorando en los últimos años sigue gozando de muy buena calificación. Como he comentado para S&P el perfil de negocio de REE es excelente, no tiene ningún problema para refinanciar deuda y para conseguir la liquidez que requiere en cada momento, y en los próximos años no se esperan unos gastos de capital tan elevados y los ingresos seguirán su tendencia creciente con lo cuál es de esperar que el ratio deuda total/FFPP vaya mejorando. Valoración: 0,75/1. Las reservas, pese a ser REE una empresa que sólo retiene un 35% de los beneficios, han crecido a buen ritmo durante los últimos años (incrementos superiores al 15% anual) gracias al importante volumen de beneficios que obtiene la empresa. Valoración: 1/1. En relación a la compra de acciones propias la empresa ha alternado años de compra de las mismas con años en que no ha comprado o incluso ha vendido. Valoración: 0,5/1. Finalmente comentar que el ROE ha experimentado una evolución excelente durante la última década, pasando de un discreto 11,73% en 2001 a un excelente 24% en 2010, y desde 2006 este ratio es superior al 15%. Valoración: 1/1. Valoración total del balance: 4,5/8= 5,62/10

Análisis de las rentabilidades esperadas:

Se analizan cinco variables, la quinta al ser más importante puntúa sobre dos puntos, el resto entre 0 y 1. En primer lugar miramos la tasa de rentabilidad inicial de la inversión en REE (BPA estimado 2011/cotización actual). Si tenemos un BPA estimado para 2011 de 3,35 euros/acción y un precio por acción de 33,47 euros tenemos una rentabilidad inicial del 10%. Valoración: 1/1. En segundo lugar analizamos la expansión esperada de la rentabilidad, también conocido como cupón en expansión, y que hace referencia a la tasa de rentabilidad esperada que crecerán los beneficios en el futuro. Si tenemos en cuenta que el BPA en los últimos diez años ha crecido una media del 15,78% anual y si somos muy conservadores y suponemos que el BPA crecerá de media un 40% menos en la próxima década, eso supone un crecimiento medio anual del 9,46% (40% menos de 15,78%). Valoración: 1/1. En tercer lugar analizamos el valor relativo a las obligaciones del Estado. Con un BPA estimado de 3,35 y una rentabilidad del bono español a 10 años del 5,449% tenemos un valor relativo de 61,47 euros. Valoración: 1/1. En relación al precio objetivo medio de los analistas es de 41,67 euros, eso es un 24,5% superior al precio actual. Valoración: 1/1. Finalmente el cálculo del precio de la acción a 10 años vista: Proyección del BPA a 10 años vista (suponiendo un crecimiento medio del 9,46% anual): BPA estimado 2021: 8,27 euros/acción. Si tenemos en cuenta que el PER medio entre 2001-2010 ha sido 16,6 pero aplicamos el mismo criterio conservador que en el caso de los beneficios vamos a suponer que el PER al que están dispuestos a pagar los inversores dentro de diez años es también un 40% inferior al PER medio de la última década, entonces tenemos un PER estimado para 2021 de 9,96. Con un PER estimado de 9,96 y un BPA estimado de 8,27, el precio de las acciones en 2021 debería ser de 82,36 euros (9,96*8,27), y una rentabilidad media anual vía precio del 9,42%. La rentabilidad vía dividendos sería 8,27-3,35: 4,92 de incremento del BPA en 10 años, como distribuye de media un 65% de los beneficios eso es 3,198 euros/acción repartidos durante los próximos 10 años, sobre una inversión de 33,47 euros (precio de una acción hoy) la rentabilidad media anual vía dividendos para los próxima década sería del 9,67% (3,198/33,47). Así, la rentabilidad media anual esperada sería del 19,09%, que es la suma de la rentabilidad vía precio y de la rentabilidad vía dividendos. Valoración: 2/2. Valoración total rentabilidades esperadas: 6/6= 10 Valoración total conjunta: 7,75+5,62+10/3= 7,79. La puntuación es muy parecida a la obtenida en Viscofan (7,86), sin embargo en el caso de REE la puntuación en cada uno de los tres apartados difiere mucho más (mala valoración para el balance, buena para la cuenta de resultados y excelente en las rentabilidades esperadas).
#2

Re: Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Muchas gracias por compartir tu análisis Encogu,en este caso además es una empresa que tengo en cartera, saludos.

#3

Re: Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Gracias por el post... desgraciadamente este escrito tiene menos participación, como se ve, que otros aportando mucho. El tiempo en valorar esto y compartirlo es de agradecer, supone un esfuerzo, que desgraciadamente no es recompensado en su justa medida.

Ree es uno de mis valores favoritos por no decir el que más; y es el 4to valor en ponderación en mi cartera y espero que pronto lo pueda ponderar más.

Lo considero una gran empresa con los únicos problemas dela deuda elevada como comentas, pero que se debe mucha en gran parte a este año o el anterior mejor dicho y se debe a las grandes inversiones que ha realizado; pero que han sido algo puntual y que a partir de ahora serán menores por lo que se espera su disminución en el futuro y eso lo contemplan las agencias de calificación de ahí su valoración; sino vieran esto seguro que su rango sería menor.

El otro problema que le veo, es que al gobierno le de por hacer de las suyas; pero eso no se espera y en el corto plazo menos; hay que recordar que la SEPI quiere vender un 10% de su participación y no van a tirar piedras sobre su tejado a día de hoy.

Saludos!!

#4

Re: Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Sin duda un gran análisis, muchas gracias por compartir tan generosamente tu trabajo. Solo veo un pero a REE y es el continuo afán de endeudarse. Un saludo y gracias de nuevo

#5

Re: Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Wauu Encogu como siempre magnifico análisis bajo los principios Value de BUFFET.
Me imagine que Viscofan ganaría por una ligera ventaja :-)
Ambas son de mis compañías preferidas de la bolsa Española y ejemplos de Defensivas en tiempos de crisis:
https://www.rankia.com/blog/small-is-more/1028414-8-defensivas-contra-caos
Coincido en todo con tus puntos de análisis..y es increíble lo efectivo que son los principios Value recogidos por Mary Buffet.
Yo soy un poquito más optimista y sacando los mismo datos que tu, al final al BPA en 10 años de 8,27€ (donde aplicando un 40% de descuento al crecimiento es ya ser bastante conservador)le aplico un PER 15 que es la media de venta en el S&P500, y el mínimo por el que vendería una 5 estrella como esta, por tanto,8,27€*15=124€ …Sobre los 40€ de media triplicamos la inversión y sobre los 30€ cuadruplicamos...sin duda una gran inversión..Ojala este mucho tiempo sobre los 30€ :-)
Un s2 compy

#6

Re: Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Hola Mike pues si una pena es que post maravillosos como este pasen un poco desapercibidos entre tanto ruido...
Pero todo es cíclico y cuando esto mejore muchos preguntarán por los Value...no hay más que ver como era el foro en 2006-07...nada que ver con ahora.
Un s2 compy

#7

Re: Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Te agradezco mucho esta valiosa información.
Comentar que en estos momentos me temo que en cualquier momento el gobierno puede crucificar con un "especial" incremento de impuestos a este tipo de empresas de semi-monopolio, como Enagas.

Toda esta congelación tarifaria de una manera u otra al final la tiene que afectar, y no quiero ser agorero.

Se que son datos que no figuran en balance y son meras suposiciones, no sé que opinas.

Un cordial saludo

#8

Re: Análisis REE estilo Buffett - Red Eléctrica (REE)

Tremendamente interesante e instructivo ....gracias...tiene alguna importancia la reduccion del comsumo electrico de cerca del 5% en España ? es una duda que tengo...

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