Análisis de Pharmamar (PHM), antigua Zeltia

Pharmamar presenta resultados de 9M2020 mostrando un crecimiento brutal de las ventas incluso con el coronavirus.

 

¿ Por qué no sube ? Al menos estar en verde con el mercado subiendo .

Si ves el gráfico lleva casi un 100% de revalorización en menos de 6 meses, seguramente esta se debiera a que ya se estaban descontando estos resultados, por lo que se habría necesitado unos resultados todavía mejores para hoy sorprender al mercado y que subiera.

Es muy difícil manejar las expectativas del mercado y saber lo que está descontando y lo que no... Igualmente esto es la teoría, se puede deber a mil cosas más.

Gracias , ahora sí está en verde aunque esperaba 130 euros para hoy , seremos pacientes 

Pharmamar: Comentarios a los resultados del tercer trimestre
Dado que el 7 de julio se inició una era para Pharmamar con el  comienzo de las ventas de Zepzelca en EE.UU, he juzgado que NO  obtendríamos una imagen correcta de la evolución de la biofarmacéutica en este tercer trimestre comparando las cuentas de 9M2019 con las de 9M2020, que es lo que se suele hacer. He efectuado un análisis un poco distinto.
He calculado la Cuenta de Resultados correspondiente solo al tercer trimestre, es decir las cuentas que abarcan solo el período del 1 de julio de 2020 al 30 de setiembre y lo he comprado con mis estimaciones, (que en su  momento juzgué como razonables)  donde se ve claramente que pequé de optimista quizá dejándome llevar por los triunfalismos del momento 

Según mis estimaciones,  el BºNeto del tercer trimestre debería de estar entorno los 50 M€  (para así alcanzarse los 200 M€ a final de año) y se ha quedado en 17,3, es decir un 65% por debajo. Esta diferencia tan enorme es debida a los epígrafes de Royalties y sobre todo de Licencias, donde no me duelen prendas reconocer que me equivoqué. Todos esperábamos mayores ventas de Zepzelca en EE.UU y una contabilización más favorable de los ingresos por licencias. Las estimaciones parecían más razonables que la realidad,  que nos ha sacudido para  invitarnos a realizar nuevos planteamientos.  Justificamos estas diferencias trimestrales tan tremendas:

Royalties. En mis estimaciones supuse que en este tercer trimestre se tratarían unos 2000 pacientes con Zepzelca en EE.UU. y que por lo tanto los ingresos por Royalties serían, (para un coste del tratamiento por paciente de 45.000 euros y un porcentaje del 20% de royalties):

2000 * 45.000 * 0,2 = 18 M€

La realidad es que solo se trataron unos 578  pacientes o incluso 600, (en todo caso muy por debajo de los 2.000 que yo supuse) por lo que los ingresos por royalties han sido sólo de 5, 2 M€, importe al que hay que agregar otros 0,8 M€ por otros acuerdos de licencias.  De ahí los 6 M€ reales frente a los 18 estimados.

 

Licencias. Supuse que de los 154,5  M€ (269,5 menos 115 del primer semestre)) pendientes de ser asentados  como ingresos, en este tercer trimestre  se contabilizarían 56 M€, y no tuve en cuenta  otros acuerdos de licencias por 2,7. La realidad es que en este tercer trimestre NO   se han anotado como devengo  (por la licencia  de Jazz) 56 M€  sino únicamente 12,8 M€.  Me imagino que será por la norma NIIF-15 de reconocimiento de ingresos, que les impide contabilizar un importe mayor. Les quedarían 141,7 M€ (154,5 – 12,8), pendientes de ser registrados como cifra de negocio en trimestres sucesivos. Por consiguiente, la realidad es que en este tercer trimestre solo se han contabilizado por licencias:
12,8 (Jazz) +2,7  (otras licencias) = 15,5, frente a los 56 M€ que yo supuse.

 Otra diferencia importante entre estos resultados presentados hoy y las estimaciones es que consideré un Margen del Bº Neto del 50%, cuando en realidad ha sido del 33%. Esta diferencia es  fácilmente explicable por las discrepancias existentes a nivel de royalties y licencias.

 

Si este cuarto trimestre evoluciona por los mismos cauces que el tercero, (en el tema de ventas de Zepzelca  y contabilización de licencias) nos encontraremos con que el Resultado Neto del Ejercicio 2020  estará entorno los 150 M€, bastante por debajo de los 200 M€, que yo supuse.  En consecuencia el BPA (Bº Neto)  será de  solo 8,1 €/acción.

Suponiendo un PER de 12, el Precio Objetivo del título sería 12 * 8,1 = 97,2 €/acción

Suponer PERs más altos sería muy atrevido por las incertidumbres existentes tanto por la ventas del  Zepzelca en EE.UU, como por la contabilización  de los acuerdos de licencia con Jazz sobre  Zepzelca.

Mientras la realidad no mejore,  el título estaría correctamente valorado en Bolsa a los precios actuales.  Personalmente sigo confiando en el valor.
El problema de presentar unos resultados trimestrales (de 1 de julio a 30 setiembre) bastante por debajo de  estimaciones  razonables es que analistas técnicos tan reputados como el Sr. Hodar, muestren sus dudas sobre la  farmacéutica  en publicaciones tan influyentes como el diario Expansion. Adjunto el último análisis sobre Pharmamar publicado en dicho periódico, el pasado día 29 de octubre, antes incluso de conocerse estos resultados.

 

Felicitarte por tu exposición y sólo una aclaración Javiro. Si escuchas la entrevista que ha dado Luis Mora en Radio Intereconomía esta mañana, puntualiza que las ventas de Zepzelca por Jazz , se han dado en 2 meses y unos días. (palabras textuales). En el 4T del 2020, tendremos un trimestre completo y es cuando lo podrás comparar el concepto de royalties con tus previsiones
Salud

Gracisas por tu  contestación.

Yo creo que (al margen de lo que nos puedan decir los Directivos de Pharmamar (como el Sr. Mora)  a través de los medios de comunicación), hemos de saber leer entre líneas, lo  que la empresa nos está  anunciando  por medio  de las cuentas presentadas en este tercer trimestre.

Lo que nos estarían  transmitiendo es que todo esto de  las autorizaciones, las fases , las pruebas,  los permisos de comercialización,  tanto del Aplidin para el covid, como del  Lurbi en combinación,  (Atlantis)  se va a alargar mucho más de lo que creemos, porque no depende la propia Pharmamar. 

Habrá trimestres en los cuales  lo que se esté vendiendo (Yondelis+Lurbi en monoterapia), flaqueará y en esos momentos es cuando  se reconocerán  como ingresos los importes de las licencias que hasta ahora no tenían registradas como tales ingresos.

Es una medida de prudencia contable dadas las incertidumbres existentes sobre los tiempos de duración no ya solo de las pruebas sino de las aprobaciones y autorizaciones  de los organismos reguladores.  La propia empresa se ve incapaz de proyectar a un año vista una cuenta de resultados creíble por lo que  han juzgado conveniente diferir ingresos para aflorarlos en los momentos en que nos veamos atacados tanto por la competencia como por las agencias reguladoras.

Todos hemos de tener presente las palabras del analista de Bolsacanaria:

“Aquí los plazos de comercialización son importantes y en el sector biofarma hay mucha mafia y otras malas yerbas que en el campo abundan. Por bueno que sea un medicamento se podría  dar salida comercial a otros antes por parte de las autoridades sanitarias, porque claro habrá presiones políticas y lobistas para que fármacos de otros países se cuelen en España.  El bocado del covid es pantragruélico como para que se dejen escapar el chollo las grandes del sector Gilead, Moderna, Astrazeneca  y otros laboratorios de más peso que el español”.

Además los recientes mensajes de Yasmin irían en este sentido: no vas a ser fácil para Pharmamar conseguir sus objetivos, hay que tener confianza en la empresa y en su pipeline, no desfallecer, bla, bla, bla. Da moral a la tropa. Su discurso es en cierta manera lógico porque se está dando cuenta de las dificultades existentes, del alargamiento de los plazos, de la volatilidad del valor  y ante este escenario el pequeño inversor vende.

Javiro, me traslada un amigo mio una apreciación a tu estudio y es la siguiente:
 . Los 45.000$ no es por ciclo, sino por tratamiento, y el tratamiento tenía una estimación de unos 6 meses de media ( en total 8 inyecciones, cada una de ellas cada 3 semanas). Te paso diapo de Jazz. Esta un poco borrosa, pero se puede sacar en la presentación corporativa de Jazz sobre Zepzelca